近日，中国证监会对红塔证券（601236）采取出具警示函的行政监管措施。

决定书显示，红塔证券存在质控现场核查不到位、保荐工作报告披露不充分、底稿验收把关不严等问题，证监会要求公司加强投行业务内控管理，并对相关责任人员进行内部问责。

五年少见投行警示，质控与底稿验收被点名

这张警示函，在红塔证券近年的合规记录中属于非常少见。

据公开可查的证监会、交易所文件及红塔证券披露信息，2021年至2025年间，暂未发现红塔证券因保荐、承销或者持续督导业务被监管部门单独采取行政监管措施或被交易所公开实施纪律处分的记录。联合资信2025年出具的评级报告显示，2022年至2025年3月末，红塔证券本部共受到一次口头警示和一份警示函，主要涉及股票质押及经纪业务。

相比之下，红塔证券近年公开可查的警示函主要涉及分支机构管理，2024年7月，大连证监局因红塔证券未按规定办理大连会展路证券营业部负责人任免备案、未及时换领经营证券期货业务许可证，对公司出具警示函；2025年9月，重庆证监局又因重庆南坪证券营业部合规人员从事客户服务活动，对该营业部出具警示函。两项措施分别涉及分支机构备案和合规人员独立性，均不能直接归入投行业务。

因此，证监会此次出具的警示函，是近五年公开监管信息中少见的、直接针对红塔证券投行业务内控作出的监管措施。

红塔证券在2025年年度报告中列举了投资银行业务内部控制管理办法、股权融资业务管理办法、公司债券发行承销业务管理办法、投行工作底稿电子化管理办法及投行内核工作管理办法等一系列制度，并称当年内部控制制度执行“基本到位”，未出现重大缺陷或重要缺陷。这一警示函也表明，制度文件是否齐备，与现场核查、报告复核和底稿验收是否真正发挥作用，仍是两个层面的问题。

若将范围扩大至债券相关业务，红塔证券还曾在2020年6月因债券交易业务内控问题收到警示函。当时，公司存在风控系统未设置关联交易额度阈值、债券投资交易人员薪酬递延制度不符合要求以及债券交易询价活动留痕不到位等问题。

1.38亿元投行净收入，债券承销撑起主要增量

在警示函到来之前，红塔证券投行业务刚刚经历了一轮明显反弹。

2025年，公司实现营业收入24.34亿元，同比增长37.76%；归母净利润12.14亿元，同比增长58.84%。其中，投行业务手续费净收入由2024年的4161.50万元增至1.38亿元，同比增长约231.7%，但这一收入规模仅相当于公司营业收入的约5.7%。

从收入结构看，这轮增长主要依赖证券承销业务，2025年，红塔证券投行业务收入为1.40亿元，其中证券承销业务收入1.28亿元，占比超过九成；证券保荐业务收入为245.28万元，财务顾问业务收入为765.40万元，后者较2024年还有所下降。

项目数量同样显示出红塔证券投行的业务重心，2025年，公司没有IPO项目落地，完成两单再融资项目，分别担任南京证券（601990）向特定对象发行股票项目的保荐机构和主承销商，以及中泰证券（600918）向特定对象发行股票项目的联席主承销商。债券业务方面，公司完成13单主承销项目，主承销规模72亿元，其中7单为可交换公司债券，发行规模43亿元。

过去三年，红塔证券均没有IPO项目完成，2023年至2025年，公司投行净收入分别为5600万元、4200万元和1.38亿元；同期债券主承销项目分别为17单、8单和13单。2025年的增长更接近债券发行恢复和少数再融资项目集中确认收入，而不是股权项目储备出现系统性改善。

联合资信2026年5月发布的跟踪评级报告称，截至2025年末，红塔证券在会审核项目仅有1个，已获批但尚未实施项目也只有1个，且均为债券项目，联合资信据此将其项目储备评价为“一般”。红塔证券正在推进以可交换债券、西南地区客户和新能源行业为重点的差异化路线，但特色产品形成收入，与建立稳定、连续的项目梯队之间，仍存在距离。

一季度收入不足百万，投行规模有限

项目储备不足带来的波动，在2026年一季度已经有所体现。

今年前三个月，红塔证券投行业务手续费净收入仅为72.44万元，较上年同期的176.13万元下降约58.9%。同期，公司营业收入为4.44亿元，同比下降21.64%；归母净利润为1.96亿元，同比下降33.71%。公司整体业绩下降主要受到公允价值变动收益转负等因素影响，投行业务规模较小，并不是利润下降的主要原因，但也未能为公司业绩提供明显支撑。

从公司整体收入结构看，红塔证券仍高度依赖自营投资，2025年，公司自营投资业务实现收入17.48亿元，占营业总收入的71.83%；投行业务尽管同比增长较快，绝对规模和收入占比仍然有限。

对中型券商而言，集中发展可交换债券等优势产品是一条现实路径，可以避开头部券商在大型IPO和并购重组项目上的资源竞争。但特色化不意味着可以降低内控标准，恰恰因为项目数量有限，单个项目对年度收入、市场声誉和后续客户获取的影响更大，现场核查或者底稿验收出现问题，带来的业务成本也更难通过规模分散。

接下来，红塔证券不仅需要针对现场核查、保荐工作报告披露和底稿验收等问题完成整改，更需要解决三个问题：质控部门能否真正有效履职，债券业务的阶段性增长能否转化为稳定项目储备，以及“精品特色投行”能否在收入扩张的同时建立与之匹配的执业质量控制能力。