9月24日，华西证券（002926）公告称，持股6.79%的股东四川剑南春（集团）有限责任公司（下称“剑南春”）因流动资金需求，计划自10月27日后的三个月内，通过集中竞价和大宗交易方式减持不超过2625万股，占华西证券总股本的1%。以华西证券9月24日收盘价9.71元/股计算，剑南春此次减持或将套现约2.55亿元。

此次减持背后，折射出剑南春近年来增长放缓、主打产品价格倒挂、高端化受阻等多重困境。

减持细节

华西证券发布的公告详细披露了剑南春的减持计划。根据公告，剑南春目前持有华西证券1.78亿股，占总股本的6.79%。公开资料显示，剑南春为华西证券第四大股东，而前三大股东分别是泸州老窖集团有限责任公司、华能资本服务有限公司和泸州老窖股份有限公司，持股比例分别为18.13%、11.34%和10.39%。

减持将采用集中竞价和大宗交易相结合的方式进行，两种方式各减持不超过1312.5万股，即分别占公司总股本的0.5%。时间窗口定为公告披露之日起15个交易日后的3个月内，具体为2025年10月27日至2026年1月26日，减持价格将根据减持时的市场价格确定。

剑南春的现金流压力

公告中指出，剑南春此次减持华西证券股份的主要原因为“流动资金需求”。事实上，这与剑南春近年来面临的现金流压力有关。

最直接的压力来自于营收增速的放缓，数据显示，2024年剑南春营收同比增长仅3.74%，而白酒行业的营收增速均值约为5.3%。更令人担忧的是，曾与茅台、五粮液并称“茅五剑”的剑南春，如今已跌出行业第一阵营。2024年四川省民营企业百强榜中，剑南春仅列第25位。

增速放缓的背后，实际上是剑南春对于单一产品高度依赖的结构性问题。在乔愚上任后，继承了此前的大单品战略，其核心大单品水晶剑对公司的收入贡献占比在8成以上。然而，从2024年底开始，水晶剑就一直出现价格倒挂的现象， 2024年“双十一”期间，电商平台将水晶剑价格砍至309元/瓶，比410元/瓶的出厂价低101元。而今日酒价显示，9月25日，水晶剑市场价为405元/瓶，仍低于出厂价。

面对单一产品依赖的困局，剑南春并非毫无作为，2022年11月，剑南春联合三星堆博物馆，推出剑南春青铜纪面具版，而后又推出南极之心等，以此加注全国化产品。同年，公司还推出剑南春曼城冠军纪念酒和剑南春经典版产品，且市场定价均高于水晶剑，积极尝试高端白酒市场。2023年6月，剑南春集中推出多款高端产品，包括定价1818元/套的皇家剑南春礼盒装，试图打破价格天花板，市场却对此反响冷淡，剑南春的高端化转型并不顺利。

除了经营困难之外，剑南春原董事长乔天明曾在2023年因行贿罪、私分国有资产罪被判有期徒刑5年，并处罚金4亿元，同时被要求将私分的国有资产及收益返还绵竹市政府，对剑南春的现金流同样是巨大的打击。

国资入局的影响

值得关注的是，在剑南春宣布减持华西证券之前，剑南春集团刚刚完成了一次关键的股权变更。

2025年9月，绵竹市国有资产事务中心通过认缴1.37亿元，获得剑南春集团14.51%股权，成为第二大股东。这意味着继2004年剑南春由国企改制为民企后，国资再次介入剑南春股权结构。这一股权变动也导致第一大股东四川同盛投资有限公司的持股从74.14%降至63.06%，其绝对控制权在一定程度上被削弱。

国资入局，是剑南春“去家族化”、修复公信力并对接地方政府战略的重要一步，能否在此基础上实现业绩反转，取决于后续能否在治理结构、战略执行与市场化机制之间取得平衡。

华西证券：业绩大增，投行短板

作为本次减持的对象，华西证券自身的业绩表现也值得关注。

2025年半年报显示，华西证券报告期内营业收入为20.73亿元，同比增长46.72%；归母净利润为5.12亿元，同比大幅增长1195.02%。从业务结构看，华西证券上半年经纪及财富管理业务收入11.39亿元，同比增加35.25%；投资业务收入为3.93亿元，同比大增7358.56%。 与此形成鲜明对比的是，投行业务收入仅为0.42亿元，同比降低12.67%。

华西证券解释称，投行业务下滑主要是受行业集中度不断提升、监管压力持续增大、公司保荐业务资格暂停等影响，证券承销业务收入减少所致。 上半年，公司未完成任何IPO、再融资、并购重组财务顾问等股权融资项目。

对于剑南春而言，减持套现或能解一时之急，但更重要的，是如何在高端市场突破、产品结构优化和渠道价格管控上找到出路，重现昔日“茅五剑”的荣光。