证监会11月14日向拟港股上市的常州微亿智造科技股份有限公司（下称“微亿智造”）发出补充材料要求，针对这家公司的国资管理程序、控股股东认定、入股价格合理性及业务模式等8大问题要求补充说明。

微亿智造于9月28日向港交所主板提交上市申请。作为一家工业具身智能机器人公司，微亿智造虽然凭借前沿技术概念和高速增长的营收吸引了市场目光，但其经营的可持续性及合规性问题依然引发了监管的重点关注。

证监会八连问，剑指治理与业务实质

证监会在11月14日发布的《境外发行上市备案补充材料要求》中，向微亿智造集中提出8大问题，要求其对多个关键事项进行补充说明。监管关注点主要围绕三大核心领域：公司治理层面，需解释控股股东认定不一致的具体原因；国资管理方面，要求说明相关程序的办理进展；股权交易环节，则需论证最近12个月内新增股东入股价格的合理性，并说明是否存在利益输送情形。

此外，证监会还特别要求微亿智造以通俗易懂的语言阐释其业务经营模式及AI模型的实际应用情况，同时需明确公司及下属公司在经营范围内涉及的广告业务是否已实际开展。这些要求显示出监管机构希望更清晰地了解该企业的技术落地能力与业务实质。

在企业股权结构方面，根据相关规定，拟赴港上市的H股公司若存在国有股东，必须完成“SS标识”办理程序，这是上市过程中不可或缺的关键环节。该标识的申报需由持股比例最大的国有股东向本级国有资产监督管理机构提交，必备材料包括股份公司的国家出资企业产权登记表、最近一期年度审计报告及律师事务所出具的法律意见书等。根据现行监管实践，该批复最晚需在取得证监会备案通知前获得。

招股书及企查查数据显示，微亿智造股东包括国家工业母机产业投资基金、深创投、洪泰基金等“国家队”成员，以及松禾资本、普华资本等市场化机构。此外，常州广播影视传媒集团有限公司、常州市现代服务业产业基金等具有地方国资背景的实体也位列股东名单之中。

收购智云天工引多重质疑：业务矛盾、关联隐情与信披业务

在微亿智造的扩张历程中，2022年底对江苏智云天工科技有限公司（下称“智云天工”）100%股权的收购，既是其宣称“补全算法能力”的关键动作，也因交易前后的业务数据矛盾、关联关系绑定及信息披露缺失，成为市场质疑的核心焦点。

从交易基本情况看，此次收购代价达2.29亿元，其中通过现金与股份交换组合结算，并最终确认1.78亿元商誉——该商誉规模占收购总代价的77.7%，直接反映出交易的高溢价属性。

但比高溢价更引人关注的是，收购发生的2022年，双方已存在大额业务往来：微亿智造当年向智云天工销售算力服务金额达6099万元，占公司全年2.21亿元收益的27.6%，近乎撑起当年近三成收入；而智云天工也因此成为微亿智造2022年的第一大客户。

这一情况反映矛盾性在于，向智云天工大额销售算力服务的同一时期，微亿智造自身正从第一大供应商处大量采购算力服务，采购金额达6298万元，占当年总采购额的46%，且采购成本显著高于公司披露的全年算力成本（4870万元）。

这种“高成本采购算力，再向拟收购标的大额销售”的操作，引发市场对交易实质的多重疑问：其一，该笔算力交易是否具备真实商业需求？其二，向智云天工销售算力的定价是否公允？若销售价格高于同期采购均价，是否存在向智云天工卖方输送利益的嫌疑？毕竟交易完成后，智云天工部分卖方将深度绑定公司股权。

进一步追溯股权关系可发现，这场收购并非完全“无关联的市场化交易”。智云天工的核心卖方江苏拓邦投资有限公司早于收购前便通过2019-2020年的增资与股权转让持有微亿智造股权，现仍持有5.36%；收购完成后，部分卖方更通过“一致行动人安排”整合股权，最终成为公司控股股东——其中张志琦至今担任微亿智造董事会主席、执行董事兼行政总裁，负责监督本集团的整体战略规划、业务发展及管理。

这一关联背景下，信息披露的“豁免”难免引发争议。微亿智造以“港交所上市规则界定的适用百分比率（总资产、盈利、收益指标）概无达到25%”为由，未披露智云天工收购前的财务数据，包括营收、利润、资产规模等关键信息。

但市场质疑的核心在于：若该收购本质属“关联交易”，是否应突破“百分比率25%”的常规豁免标准？毕竟关联交易的定价公允性、交易必要性，直接关系到中小投资者对收购价值的判断，尤其在“收购前已大额业务往来、收购后卖方成控股股东”的特殊背景下，更需通过披露标的财务数据验证交易合理性。

截至目前，微亿智造尚未就上述算力交易逻辑、关联定价依据及信息披露豁免的合理性作出明确解释。

现金流持续净流出，前沿赛道仍处早期阶段

财务数据显示，微亿智造在2022年至2024年期间营收从2.21亿元增长至6亿元，2024年，公司实现了1574万元的盈利，扭转了2022年及2023年累计亏损超2亿元的局面。

然而，公司的经营活动现金流持续为负。2022年至2024年，其经营活动所用现金净额分别为-1.58亿元、-1.05亿元和-1.54亿元。尽管2025年上半年现金净流出收窄至1511万元，但整体仍处于净流出状态。

与此同时，微亿智造的客户集中度较高。2022年至2024年，来自前五大客户的收入分别占总收入的59.1%、52.4%和28.3%。虽然呈现下降趋势，但2025年上半年又回升至41.6%，表明对大客户的依赖依然存在。

总的来说，微亿智造所处的工业具身智能机器人行业市场前景广阔，但仍处于早期发展阶段。

根据灼识咨询的报告，全球工业AI赋能智能体市场规模预计将从2024年的3620亿元增长至2030年的13000亿元。

然而，微亿智造在招股书中也坦承，其所面向的“市场机遇仍处于早期发展阶段”，目前“无法保证我们的产品在不久的将来或任何时候会获广泛接受或取得商业成功”。