2025年上半年，招商证券（600999）实现营收105.20亿元、归母净利润51.86亿元，双双同比增长，但增速显著落后行业。

《财中社》注意到，上半年，公司自营收入逆势下滑，经营现金流转负；公司推出“10派1.19元”的中期现金分红，提振投资者信心。一个“结构错位”的招商证券，正与行业形成反差。

营利双增，自营拖后腿

从基本盘来看，招商证券上半年营收105.20亿元、归母净利51.86亿元，分别同比增长9.64%、9.23%。同一表内披露，公司资产总额期末较年初下降6.70%。另外，经营活动产生的现金流量净额为-42.25亿元，同比下滑124.22%。

而纵观全行业，Wind数据显示，A股42家上市券商营业收入合计2518.66亿元，同比增长11.37%；净利润合计1040.17亿元，同比增长65.09%。头部券商普遍实现两位数到数倍增长。在这一对照下，招商证券的增速明显落后，“绝对不差”但“相对掉队”。

从业务结构来看，42家上市券商自营投资收入合计同比增加53.53%，而招商证券却逆势回落，2025年上半年投资及交易收入为25.59亿元，同比下滑16.66%；投资收益和公允价值变动收益合计48.50亿元，同比下滑11.90%，与行业形成鲜明反差。另外，财富管理和机构业务同比增长30.86%，投行业务同比增长44.03%，表现尚可，但难以完全对冲自营业务的拖累。

现金流与分红、涨薪的“张力”

上半年，招商证券经营活动产生的现金流量净额骤降为-42.25亿元，而上年同期为174.44亿元，公司称与“为交易目的持有的金融资产净增加”有关，反映自营端投放和交易结构变化下的资金占用。然而，就是在这样的现金流和同增9%的净利润之下，招商证券的分红方案却显得特别“慷慨”，中期每10股派1.19元，合计派发现金红利10.35亿元。相比之下，2024年公司合计现金分红41.57亿元，其中中期分红8.78亿元，即2025年中期分红接近2024年全年的三成，且高于上年同期分红，另外公司近年来分红比例较高，2024年达到40%，处于行业内较高水平。

另外，招商证券的人均薪酬也同比有所增加。根据“支付给职工的现金+期末应付职工薪酬-期初应付职工薪酬”可得上半年薪酬总额为35.61亿元，同比上涨13.92%；同时在职员工从期初的13461人减少至12169人，人均薪酬约为27.79万元，同比上升11.29%。在净利增长缓慢、现金流承压之际，公司选择慷慨分红又涨薪，这一举动是否具有合理性值得关注。

招商证券这份半年报的矛盾在于自营掉队、现金流承压却仍保分红和人均薪酬走高，这背后既有经纪、投行业务的修复以及财富运营指标改善的亮点，但也同时暴露出自营端与行业景气错位的短板。若下半年无法完成投资端的“质量修复”，单靠经纪与投行的周期性支撑，恐难以回到第一梯队的增速赛道。