3月16日，阳光保险（06963）发布2025年度全年业绩，这份报告既是这家民营保险巨头上市后的第三份年度成绩单，更是其成立二十周年的里程碑式总结。在董事长张维功的致辞中，“高质量发展”与“能力提升”成为贯穿全年的核心关键词，勾勒出企业全年的经营主线。

站在行业整体转型的大背景下细看这份百余页的业绩公告，既有企业逆势增长的亮眼成果，也能窥见低利率市场环境、行业政策变革带来的转型挑战，阳光保险正试图在复杂的市场波动中坚守价值成长主线，而资产端波动与新会计准则实施带来的影响，也让其经营调整更具复杂性与长期性。

在NBV翻倍中探寻增长的“含金量”

2025年的保险行业，整体面临宏观经济波动、低利率环境持续、行业监管政策趋严的多重压力，多数险企陷入增长放缓的瓶颈期，而阳光保险在这一年展现出了较强的经营韧性与内生增长动力，交出了一份具备市场竞争力的业绩答卷。全年集团实现总收入1507.2亿元，同比增长17.4%，两位数的营收增速在同梯队险企中处于领先水平，也带动其市场份额稳步提升；归母净利润达63.1亿元，同比增长15.7%，这一表现超出多家主流券商的市场预期，在行业普遍承压的转型阵痛期，这份盈利成果含金量十足。

回溯发展历程，阳光保险2007年起步之初，从零开始搭建业务体系，历经二十年周期波动与行业变革，如今已成长为注册资本115.02亿元、员工总数45523人的综合性金融保险集团。这二十年的发展，不仅是资本规模与业务版图的扩张，更是企业坚守专业化经营、持续打磨核心能力的过程，完成了从行业新锐到综合性险企的稳健跨越。

拆解核心经营指标，寿险业务的价值成长成为支撑集团整体发展的核心动力，新业务价值（NBV）表现尤为突出。2025年，阳光人寿新业务价值达76.4亿元，同比大幅增长48.2%，增速接近行业平均水平的两倍，在已上市险企中位居前列。这一爆发式增长并非依赖粗放式规模扩张，而是源于业务结构的精细化优化：全年阳光人寿新单保费451亿元，同比增长47.3%，其中高价值的长期期交业务占比显著提升，成为拉动价值增长的核心抓手。与此同时，衡量险企长期经营底蕴的内含价值（EV）稳步攀升至1207.8亿元，较年初增长4.3%。一系列核心指标的向好，清晰展现出阳光保险的转型思路——通过渠道产能升级、产品结构精准调整，平衡保费规模的“量”与业务价值的“质”，走出了兼顾规模与效益的发展路径。

可光鲜的业绩表相之下，暗流早已涌动：渠道结构的非对称博弈、财务报表的隐性波动，才是这份20周年答卷里，更值得掰开揉碎深究的真实底色。

银保重回巅峰与个险的精英化“孤注一掷”

17.4%的保费增速，并非均衡增长的直接体现，反而折射出阳光保险渠道结构的鲜明分化：银保渠道强势拉动撑起规模大盘，个险渠道则主动收缩、步入转型调整期。

2025年，阳光人寿保费规模首次突破千亿大关，达1026.1亿元，核心增长动能来自银保渠道的强力拉动。全年阳光人寿银保渠道新单保费同比增幅接近70%，在利率下行、稳健型刚性兑付资产稀缺的市场环境下，阳光保险精准把握银行客群对储蓄型、分红型保险产品的需求，借助银保渠道实现了规模与价值的同步突破。尤为关键的是，在行业“报行合一”政策的规范下，银保渠道费率成本得到刚性管控，叠加公司侧重长久期、高价值产品的策略导向，彻底扭转了过往银保渠道“低价值、高成本”的行业固有印象，成为推动集团内含价值稳步增长的重要支撑。

与银保渠道的快速增长形成对比，个险渠道2025年进入转型深水区，迎来阶段性调整。年报数据显示，公司个险新单保费60.5亿元，同比下降7.6%，这一数据变化，客观反映出传统人力驱动的个险模式逐步式微，而公司推进的FP理财规划师精英化转型仍处于磨合期，短期新单规模有所承压。

但值得关注的是，个险渠道续期保费展现出较强韧性，全年同比增长22%，形成“新单收缩、续期稳健”的格局。这一态势意味着，阳光保险正在对个险渠道进行主动优化，逐步压缩低产能人力规模，转向存量客户精细化长期经营，聚焦渠道产能提升，2025年对于个险渠道而言是转型调整之年，其产能修复与价值释放仍需后续周期逐步兑现。

财险业务层面，阳光产险2025年实现原保险保费收入478.88亿元，同比微增0.1%，规模近乎持平，这并非经营乏力，而是企业主动实施风险管控的战略选择。

2025年，融资类保证险业务成为拖累财险盈利的核心因素，该险种全年承保亏损15.13亿元，综合成本率高达129%，几乎吞噬财险主业全部承保利润。

对此，阳光保险明确宣布自2026年起停止新增融资类保证险业务，主动剥离高风险业务板块，回归车险与非融资类非车险的核心稳健赛道。

短期来看，这一调整会对财险整体保费规模造成一定影响，但从长期经营稳健性来看，剥离高风险业务后，核心财险业务的综合成本率与盈利质量有望逐步改善，更符合长期高质量发展要求。

明盈实亏的“OCI幽灵”

如果说归母净利润是阳光保险2025年经营成果的“面子”，那么“其他综合收益（OCI）”则是其不得不直面的“里子”。2025年，这份“表里反差”成为财报中最值得深究的信号。

在投资端，阳光保险展现出强悍的“锁利”能力：全年“已实现收益”达36.06亿元，较2024年的20.17亿元同比飙升78.8%。在IFRS 9准则全面实施、利润表对资产波动愈发敏感的背景下，公司展现了极佳的择时韧性，公允价值变动损益录得34.81亿元，同比大幅增长65%。这种“已实现收益”与“浮盈”齐头并进的态势，反映了公司通过精准切换FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）资产仓位，果断回吐阶段性红利，从而为“归母净利润实现63.1亿元、同比增长15.7%”的亮眼成绩单筑牢了质量底座,。

然而，这份“稳利润”的操作却与所有者权益形成了背离，反映出资产分类选择下的共性痛点。尽管账面盈利可观，但受分类为FVTOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）资产减值的拖累，公司全年OCI亏损高达81.70亿元，直接导致全面收益总额转为-16亿元的实际亏损,。深究其资产负债表可见，公司分类为FVTOCI的债务工具规模从上年末的1375.8亿元激增至1783.9亿元，增长近三成,。在利率曲线波动的环境下，这种被动放大的资产规模极大增强了对基点价值（PVBP）的敏感度，导致净资产承压。截至2025年末，阳光保险归属于母公司股东的所有者权益为582.01亿元，较年初的620.82亿元缩水了38.81亿元，降幅达6.3%。更具警示意义的是，若非年内获得了非控股股东50亿元的外部增资，阳光保险的净资产缩水幅度将更为剧烈,。这种“利润激增15.7%与资本仅增2.1%”的错位，揭示了内生资本补充动力的虚化。

更值得关注的是，阳光保险在20周年节点选择“刮骨疗毒”，对会计准备金负债评估利率进行了重大调整，公司放弃了此前使用的“60天移动平均和即期加权”法，改用即期利率评估。这一变更虽然带来了一次性利润冲减，却被中金等机构解读为“利率风险透明度”的实质性提升。在权益资产布局上，公司亦显现出逆周期定力：股票和权益型基金合计余额达949.58亿元，较上年末增长30.3%，其中权益型基金配置增速（36.8%）明显高于股票持仓（27%），显示出通过外部专业管理人优化风险分散的战术意图。这种在低利率阴影下，既主动出清历史负债包袱，又通过高周转策略捕获投资溢价（Alpha）的打法，正成为阳光保险在穿越周期迷雾时，试图兼顾“面子”与“里子”的生存法则。

估值洼地的远虑：在红利承诺与资本波动间寻找平衡

阳光保险这份业绩，先收获了头部投行的明确看好：瑞银直接将其目标价从2.8港元上调至4港元，中金也维持5.55港元的高目标价，同步给予“跑赢行业”的积极评级，专业机构从基本面维度给出了正面判定。但这份机构层面的认可，并未传导至二级市场，反而形成了鲜明的估值背离——阳光保险当前交易估值仅0.3倍P/EV，处于行业偏低水平。这一极端反差并非市场对阳光保险的单独质疑，而是整个保险业处于估值重塑期，投资者对险企资产质量透明度、内含价值真实性心存顾虑的共性体现。

为了回馈股东并展示信心，阳光保险2025年维持了每股0.19元人民币的股息，同比基本持平。瑞银指出，这一派息水平与市场预期基本吻合，体现了公司在盈利分配上的稳定性。在净资产小幅收缩的背景下，维持稳定分红兼具积极意义与客观考量：一方面向市场释放了经营稳健、现金流充裕的信号，稳定股东预期；另一方面，在市场波动加剧、资本管理需求提升的环境下，也需要兼顾资本储备与未来抗风险能力，目前582亿元的归母净资产规模，对应其整体资产管理体量，仍需持续夯实资本缓冲空间。

展望未来，阳光保险依然站在机遇与挑战的十字路口。尽管其数字化战略和渠道改革在2025年初见成效，保费规模和利润指标均有亮点，但OCI项下的巨额波动提醒着每一个观察者，险企的利润表在某些时刻可能只是一种“账面上的繁荣”。如何在保障负债端价值增长的同时，优化资产端的抗风险能力，尤其是降低对公允价值波动的敏感度，将是阳光保险进入下一个20年必须破解的命题。