2025年4月，康缘药业（600577）交出近四年首份营收净利双降的成绩单：营收38.98亿元，同比下滑19.86%；归母净利润3.92亿元，同比下降15.58%；扣非净利润更是下降27.29%。

《财中社》发现，公司的主力产品销量大幅下滑，而库存量成倍增长。

营收净利双降：核心产品“熄火”

财报最刺眼的数据来自两大王牌产品：热毒宁注射液和银杏二萜内酯葡胺注射液。

这对曾经的“现金奶牛”在2024年双双下跌——热毒宁销售量同比下滑30.98%，库存量激增759.11%；银杏二萜内酯葡胺销售量腰斩47.86%，库存增长140.77%。作为占营收超30%的支柱业务，注射液板块整体收入跌38.33%，直接拖累全年业绩。

医保支付改革和集采政策带来的价格下降是其业绩承压的原因之一。截至目前，公司共有43个品种纳入国家基本药物目录，117个品种纳入2024版国家医保目录。热毒宁和银杏二萜内酯葡胺均纳入医保目录，2024年分别中标30个和31个省份。

还需警惕的是，公司存货周转天数从2023年的99天增加到153天，渠道积压问题已亮起红灯。

分产品来看，2024年，胶囊、颗粒剂、片丸剂、贴剂四个板块的营收分别下降11%、10.34%、7.23%和6.98%，仅有口服液和凝胶剂两个板块保持增长。

此外，金振口服液销量上涨5.13%也仅拉动口服液板块收入实现1.28%的增长；凝胶剂板块营收增长82.48%是由于筋骨止痛凝胶销售收入的同比上涨，但其基数较低，4000万的体量对收入贡献较小。

屡被问询，2024年其他应付款增长4成

在业绩下滑之际，《财中社》发现，康缘药业却因资本运作频上头条。

2024年11月，公司宣布以2.7亿元收购控股股东康缘集团旗下生物药资产中新医药100%股权，交易溢价率高达175.87%。这一关联交易迅速引发上交所问询和中证中小投资者服务中心《股东质询建议函》，焦点集中在估值合理性与利益输送风险。

估值争议的核心在于中新医药的财务表现。截至2024年9月30日，中新医药净资产为-4.23亿元，存在对康缘集团的借款本息合计4.79亿元，且其四条核心管线均处于临床早期阶段，未来需投入约4亿元研发资金。

尽管公司强调企业价值与平均研发投入比值方面（即企业价值/研发投入）低于行业平均水平，但市场质疑其对赌条款的“宽松”——若管线研发失败，康缘集团仅需免除部分债务，而上市公司则需承担剩余款项。

值得注意的是，中新医药并表后，公司追溯调整2023年财报。调整后，公司2022年净利润从4.34亿元降至3.78亿元，2023年从5.37亿元降至4.64亿元。2024年对公司净利润损益为-7858万元，拖累整体业绩。

据《财中社》上市公司研究院统计，公司其他应付款较上年末增加比例为39.2%。其中，应付康缘集团股权转让款7560万元，应付资金拆借款本息合计4.8亿元。此外，公司2024年年末货币资金21.95亿元，当年利息收入1738万元，简单静态计算的收益率仅为0.8%，仅为银行1年期存款利率的一半左右，资金运用效率较低。

基建关联交易同样引发监管问询。

2024年8月，康缘药业因子公司康缘医药科技与关联方江苏新基誉签订1.63亿元建筑工程协议收到上交所问询。

值得注意的是，江苏新基誉是康缘集团旗下缘森置业的控股子公司，且该企业2023年零营收，2024年上半年2157万元的收入全部来自康缘药业项目，不存在其他项目收入。

企查查数据显示，江苏新基誉成立于2023年1月，初创时公司名为南通铭元；2023年9月康缘集团和缘森置业先后入股该公司，后又退出。两年内，公司两次更名并签下两笔大单。

2023年12月，康缘药业与南通铭元签订9445万元土建及安装总承包合同；2024年5月，与更名后的江苏新基誉签订1.63亿元新合同。目前，南京毅琛投资为其最新大股东（持股67%），公司已更名为江苏坤聿建设工程有限公司。

短期影响来看，收购中新医药将加剧资金压力：2024年公司经营活动现金流净额同比下降27.75%，而中新医药的持续亏损可能进一步拖累利润。

长期则需观察研发投入能否转化为商业化成果，以及生物药布局是否具备协同效应。例如，中新医药的GLP-1类药物若能在2027年前上市，或可打开新增长极，但研发失败风险仍高悬头顶。2024年，公司研发投入达6.54亿元，占营收16.79%，同比下滑15.8%。