9月10日，广东微电新能源股份有限公司（下称"微电新能源"）二次向港交所主板递交上市申请，独家保荐人为国泰君安融资有限公司。此前，公司于1月26日首次递交的招股书因满6个月未通过聆讯，于7月26日自动失效（据港交所披露易记录）。在此期间，中国证监会于2026年5月出具境外上市备案补充材料要求，针对公司历史股权转让、员工激励计划、国有股东标识办理及"全流通"安排等四项事项提出核查要求（据证监会境外发行上市备案补充材料要求公示）。

作为按2025年出货量计全球第四、无线耳机细分领域全球第二的微型锂电池供应商，微电新能源此次更新招股文件，披露了2023年至2026年上半年的财务及运营数据。几组数据放在一起看，公司目前正处在一个比较明显的转型阶段：传统可穿戴设备电池仍然贡献绝大部分收入，但价格和毛利率承压；与此同时，医疗电池、NRE开发服务以及智能戒指、AI智能硬件等业务正在逐步增加。

收入增长，利润却没有跟上

从最新财务数据来看，微电新能源近年来最明显的变化，是收入仍在增长，但利润端的弹性已经明显减弱。

2023年至2025年，公司营业收入由3.5亿元增至5.3亿元，再增至5.7亿元，2025年同比增长6.1%；2026年上半年实现收入3.4亿元，同比增长18%。

利润变化则没有延续收入增长的趋势。公司年内溢利在2024年达到5809.6万元的阶段峰值后，2025年回落至3145.6万元，同比下降45.8%；纯利率也由2024年的10.9%降至2025年的5.6%，2026年上半年回升至7.8%。

如果剔除股份支付开支、赎回负债变动等因素，公司2024年经调整纯利（Non-HKFRS）为8560.1万元，2025年降至4076.4万元，同比下降52.4%；同期运营溢利由9698万元降至3210.6万元，降幅达66.9%。

收入规模扩大与利润收窄同时出现，背后的原因首先来自公司的核心产品。

可穿戴设备电池长期是微电新能源最大的收入来源，报告期内收入占总营收比例维持在67.4%至78.4%，其销量由2023年的5802.9万套快速增至2025年的1.15亿套，但平均售价（ASP）却由4.6元/套降至4.2元/套和3.7元/套。

2026年上半年，主要由于若干钮扣电池产品售价上调，以及智能戒指用弯曲电池开始商业销售、部分方形电池型号价格调整，平均售价回升至4.3元/套，但单位成本也由2025年的2.7元/套升至3.3元/套，重新回到2023年的水平。由此计算，单套产品毛利仍只有约1元（测算）。

价格下降、成本回升，直接反映在毛利率上：可穿戴设备电池毛利率由2024年的32.6%降至2025年的27%，2026年上半年进一步降至23.7%；自2024年高点算起，一年半内收窄8.9个百分点。

产品结构的变化也加剧了这一趋势。公司起家的钮扣电池收入占比由2023年的70.3%降至2026年上半年的56.3%，而方形软包电池收入占比则由2.9%（990万元）升至19%（5630万元）。随着不同电池产品占比发生变化，产品售价、材料成本和毛利水平也随之变化。

原材料价格上涨，则进一步压缩了制造端的利润空间。

招股书显示，直接材料占公司销售成本的比重由2025年的36.3%升至2026年上半年的44.2%，金额达到1亿元。其中，正极材料钴酸锂（LCO）采购均价由2024年的155.7元/公斤升至2025年的285.3元/公斤，2026年上半年进一步升至339.4元/公斤，较2024年上涨118%。

敏感性测试显示，直接材料平均采购价格每上涨5%，公司当期除税前溢利将减少约480万元至700万元；如果仅考虑LCO、电解液及石墨三项主要材料，其成本上涨5%将导致除税前溢利减少幅度，由2023年、2024年的约0.2%，上升至2025年及2026年上半年的约0.5%、0.6%。

成本上涨之后，能否及时向下游传导，决定了公司的利润空间。招股书显示，公司与下游终端大客户签订的框架协议普遍缺乏自动成本转嫁机制，产品价格调整主要依赖商务谈判，因此成本变化向销售端传导存在一定滞后。

此外，2024年底出口增值税退税率由13%下调至9%，也对公司海外及出口销售毛利率形成一定影响。

不过，2026年上半年公司的整体毛利率仍为32.7%，与2025年同期基本持平。拆开来看，这一稳定并不意味着传统硬件制造业务的毛利率已经止跌，其中一个重要原因是NRE开发服务收入大幅增加。

2026年上半年，公司开发服务（NRE）收入由2025年同期的534.1万元增至3807.1万元，同比增长612.8%，毛利率达到77.1%，贡献毛利2935.2万元，占当期整体毛利1.1亿元的26.6%（测算）。

同期，可穿戴设备电池贡献的毛利额则由6005.6万元降至5386.7万元。

NRE业务主要按照项目收取工程费、模具费和设计费，与规模化电池制造业务存在明显区别。2026年上半年，该业务收入和毛利的快速增加，对公司整体毛利率形成了明显支撑。

因此，从核心硬件制造业务来看，微电新能源目前仍面临比较直接的利润率压力；而整体毛利率能够保持稳定，一部分来自新业务和项目型收入的贡献。

现金流改善，账期变化是关键变量

利润在下降，现金却流得更多。2025年，微电新能源的利润表与现金流量表出现了明显反差，而这笔现金是怎么来的，还要从应收、存货和应付项目中寻找答案。

2025年，公司年内溢利由2024年的5809.6万元降至3145.6万元，同比下降45.8%；归母净利润由5809.3万元降至3300.7万元；Non-HKFRS经调整纯利由8560.1万元降至4076.4万元，同比下降52.4%；运营溢利则由9698万元降至3210.6万元。

但同期经营活动所得现金净额由2024年的8493万元增加121.5%，达到1.9亿元，相当于当期年内溢利的6倍。

如果只看这一数字，很容易将其理解为公司回款能力或者盈利质量出现改善，但进一步拆开应收、存货和应付项目则可以看到，经营现金流增加与营运资金结构变化有更直接的关系。

应收端，公司贸易应收及应收票据周转天数由2023年的105.4天延长至2024年的114.2天，并在2025年进一步升至131天。期末应收账款及应收票据余额仍维持在1.9亿元左右，客户回款周期有所拉长。

存货端，存货及其他合约成本账面值由2023年末的5343.5万元升至2025年末的8180.3万元，并在2026年6月末进一步增至1.1亿元；存货周转天数则由2024年的61.1天升至2025年的68.6天，2026年上半年进一步升至75.7天。

也就是说，在应收账款和存货占用资金增加的同时，公司对供应商的付款周期明显延长。

2025年，公司贸易应付及应付票据周转天数由2023年的76.5天、2024年的79.5天，大幅升至128.2天，2026年上半年进一步升至145.5天；贸易应付及应付票据余额则由2023年末的5253.1万元增至2025年末的1.7亿元，并在2026年6月末达到1.9亿元。

其中，应付票据余额增长尤其明显，由2023年末的2445.8万元增至2025年末的1.25亿元，2026年6月末进一步达到1.35亿元。

从周转天数来看，2025年客户应收周期比2024年增加16.8天，而供应商付款周期增加48.7天。两者之间形成约32天的时间差（测算），使公司在营运资金层面获得了更多资金缓冲。

因此，在应收和存货资金占用增加的情况下，应付账款及票据规模和周转周期的大幅增加，是2025年经营现金流改善的重要因素。

不过，这种资金安排对现金流的支撑并非无限。2026年上半年，公司贸易应付及应付票据周转天数进一步延长至145.5天，但经营活动所得现金净额却由2025年同期的1.4亿元降至5452.9万元。

这意味着，单纯延长供应商账期并没有带来经营现金流的同步增加。随着账期进一步拉长，其对现金流的边际支撑也开始减弱。

负债率下降背后藏着一笔会计调整

资产负债表的变化，同样与营运资金的变动密切相关。

截至2025年12月31日，微电新能源流动负债总额由2024年末的6.7亿元降至3.2亿元，流动资产净值则由2024年末的流动负债净额1.6亿元转为2.6亿元，并于2026年6月末进一步升至2.9亿元。流动比率由0.8升至1.8，账面资产负债率由2024年末的81.4%降至37.8%，资产净值则由1.7亿元增至6.2亿元（资产负债率与资产净值为据资产负债表测算）。

不过，这一变化不能完全理解为经营状况本身发生了同等幅度的改善。

招股书显示，公司与Pre-IPO投资者，包括中信金石、梅花创投等签署的赎回权已于2025年1月1日终止，相关特别权利于上市完成日起终止，且属永久、无条件及不可撤销。原计入流动负债的约4.35亿元赎回负债因此终止确认，并重分类至资本公积（权益）。

因此，2025年流动负债、资产负债率以及资产净值的大幅变化，主要受到这一会计处理影响。

如果按照招股书披露的总债务/总资产指标来看，公司2023年、2024年、2025年及2026年上半年的相关比例分别为28.4%、32.5%、37.8%及39.9%，呈逐步上升趋势。

换句话说，账面资产负债率在2025年明显下降的同时，公司债务/资产比例却仍在上升。两组数据并不矛盾，前者受到赎回负债终止确认的明显影响，后者则更能反映公司报告期内债务规模的变化。

与此同时，公司在2025年宣派并派付现金股息约1499.1万元，每股0.158元。创始人陈志勇与总经理徐江涛等一致行动人合计控制公司55.12%的投票权，控股股东及一致行动人获得了不菲的股息。

对于仍处于产能扩张和业务拓展阶段的制造企业而言，股息安排、营运资金需求和资本开支之间的平衡，也是公司资金使用情况的一部分。

海外产能还在爬坡

在国内业务之外，微电新能源近年来也在推进海外产能布局。

2023年12月，公司以230万美元收购越南微电100%股权。该公司位于越南云中工业园区，厂房面积约7076平方米。

不过，越南基地目前仍处于产能爬坡阶段。

由于当地北江省与北宁省合并，以及省级行政机关处于过渡性重组阶段，越南微电的第1288/GPMT-UBND号环境许可证直到2026年5月19日才正式取得。在此之前，越南工厂主要进行设备调试及少量半成品试产，招股书披露，公司面临最高3.4亿越南盾、约10万港元的追溯罚款风险。

产能利用率也反映出这一基地尚处于早期阶段。2025年，越南基地设计产能为782.3万套，实际产量仅41.2万套，产能利用率为5.3%，当期尚未贡献收入；2026年上半年，设计产能为521万套，产量升至78.8万套，利用率提高至15.1%，同期贡献收入210万元。

相比之下，境内惠州和赣州两大生产基地2025年合计产能为1.8亿套，产量1.4亿套，产能利用率达到77%；2026年上半年产能为8769.4万套，产能利用率仍达到73.9%。

两者之间的差距相当明显。对微电新能源而言，越南基地能否随着客户和订单导入逐步提高利用率，将直接影响新增海外产能的经济效益。

扩张之外，历史合规成本也需消化

快速扩张留下的另一项成本来自劳动用工合规。

报告期内，微电新能源少缴社会保险及住房公积金累计1090万元，其中社会保险880万元、公积金210万元。分年度来看，欠缴金额由2023年的170万元（社保140万元、公积金30万元），增加至2024年的260万元（社保230万元、公积金30万元），2025年进一步升至420万元（社保340万元、公积金80万元）；2026年上半年欠缴金额为240万元（社保170万元、公积金60万元）。

相关欠缴主要集中于江西微电、赣州集旺及广东微电。

根据中国法律顾问测算，公司就社保及公积金欠缴面临的最高潜在处罚约2690万元，社保部分还可能按日加收0.05%的滞纳金。单从金额来看，潜在处罚上限已经接近公司2025年3145.6万元的年内溢利。

公司控股股东陈志勇与徐江涛已经出具书面承诺，对相关损失承担全额赔偿责任，因此这一事项的实际财务影响仍取决于后续监管处理。但从公司近年来欠缴金额逐年增加的情况来看，劳动用工管理与业务扩张之间仍存在需要进一步完善的地方。

新业务能否接上利润增长

传统可穿戴设备电池的盈利空间收窄之后，微电新能源也在加快向个人智慧医疗、AI智能硬件以及新型电池技术延伸。

其中，医疗电池已经形成了一定规模，而且毛利率明显高于传统可穿戴设备电池。

在个人智慧医疗领域，公司为丹麦GN（ReSound）等听力医疗企业供应助听器电池。该业务收入由2023年的2827.5万元、占总收入8.1%，增至2025年的6113.8万元，占比10.8%，同期ASP为14.5元/套；2026年上半年收入进一步达到3996万元，同比增长37.9%，占总收入比例升至11.9%，ASP为13.9元/套。

该业务毛利率在报告期内分别为37.1%、62.6%、52.2%及52.2%，明显高于同期可穿戴设备电池业务。

据灼识咨询预测，全球个人智慧医疗微型电池出货量将由2026年的1.7亿件增至2030年的2.7亿件，年复合增长率为12.2%。

从目前规模来看，医疗电池尚不足以改变公司的收入结构，但其收入增速和毛利水平已经体现出一定的增长潜力。

除了医疗电池，公司也在尝试进入AI终端及新型产品形态。

公司自主研发的微型卷绕工艺，相较传统堆叠法能够减少非活性部件占用空间，并增加8%至10%的容量；液冷密封技术可将热影响区控制在0.3mm以内，并降低15%至20%的内阻；0.75mm超窄边封技术则用于满足更薄、更小型化终端产品的需求。

2026年5月，公司实现超薄弯曲电池量产。招股书披露，公司自研的全自动化生产线具备高产能，良率在98.5%以上。2026年上半年，该产品实现收入380.7万元，占总营收1.3%，销量23万件，平均售价达到16.7元/件。公司已与智能戒指品牌Oura开展合作，并于2026年第二季度开始商业化大批量交付。

目前来看，弯曲电池收入规模仍然有限，但产品单价明显高于传统可穿戴设备电池。如果智能戒指等新终端继续放量，这项业务才有机会进一步体现规模效应。

AI智能玩具也是公司正在培育的新业务。2025年5月，公司与一家全球玩具厂商签署开发与供应协议，为AI智能玩具提供定制化微型电池，预估订单量为1000万台，预计于2027年开始量产交付。

这些业务目前大多处于商业化早期，收入规模与传统可穿戴设备电池仍有明显差距，但也意味着公司正在尝试拓展微型电池的应用边界。

与此同时，公司持续增加研发投入。

报告期内，研发开支由2023年的3809.5万元、占收入10.8%，增至2025年的9350.4万元，占收入16.5%；2026年上半年研发开支为4786.2万元，占收入14.2%。

截至2026年6月末，公司拥有406名研发人员，占员工总数的19.9%，累计提交超过700项知识产权申请，其中中国申请692项，包括发明专利171项，PCT国际申请28项。核心电芯自供率达到99%。

在前沿电池技术方面，公司在赣州基地试产的半固态无人机电池能量密度达到680Wh/L，支持8至10C快充，2000次循环后的容量保持率达到85%。公司进一步规划在2027年前突破800Wh/L能量密度的全固态可穿戴电池，并计划于2028年左右推出锂金属固态电池，目标参数为900Wh/L、400Wh/kg。

不过，这些技术指标目前仍处于研发、试产或规划阶段，其最终能否转化为稳定订单和规模化收入，还需要经过产品验证、客户导入和量产爬坡。

从惠州仲恺高新区的创业车间成长为国家级专精特新重点"小巨人"和广东省制造业单项冠军，微电新能源已经建立起覆盖电芯及电池制造的技术和供应体系，并进入Bose、小米、vivo、韶音及GN等客户供应链。

如今再次冲刺港股主板，微电新能源面对的考验已经从订单增长延伸到盈利质量。

传统可穿戴电池仍是收入基本盘，但ASP下降与原材料成本上升正在压缩毛利空间；医疗电池、NRE以及弯曲电池、AI智能玩具、固态电池等新业务，尚处于不同的成长阶段。与此同时，供应商账期拉长、赎回负债终止确认、越南基地低利用率以及历史社保公积金欠缴等问题，也将在公司继续扩张的过程中持续影响财务表现。

二次递表之后，微电新能源最终要用业绩回答的，是新业务能否真正形成规模，以及收入增长能否沉淀为更稳定的利润和现金流。