瑞浦兰钧（00666）自2017年成立以来便以激进扩张著称。然而连续六年亏损，2024年净亏11.63亿元。

这家背靠青山控股的锂电黑马陷入低毛利、技术滞后与高负债泥潭。

瑞浦兰钧连亏6年（来源：Choice数据）

规模至上的代价：连年亏损与低毛利

2024年，瑞浦兰钧营收177.96亿元，同比增长29.4%，但归母净亏损11.63亿元，总亏损13.53亿元，累计亏损超39亿元。尽管亏损较2023年的19.43亿元收窄，但毛利率仅4.1%，其中动力电池毛利率2.5%，储能电池5.4%，远低于宁德时代（300750/03750）的23.94%和中创新航（03931）的15.9%。

公司以低价换量，2024年储能电芯均价0.3729元/Wh，动力电池0.3769元/Wh，远低于宁德时代的0.72元/Wh。即便低价，公司2023年产能利用率也仅31.42%，较2022年的47%下降15个百分点，扩产效率低下。2024年锂电池销量达43.71GWh，同比增长124.4%，设计年产能74GWh，产能利用率也仅59%，公司计划2025年产能超150GWh，2026年达200GWh。

中国汽车动力电池产业创新联盟（CABIA）数据显示，瑞浦兰钧的磷酸铁锂动力电池装车量排名第六，市占率2.97%，但SNE Research全球榜单未入前十。

《财中社》发现，瑞浦兰钧执着于规模，2024年年报仍突出销量与排名：动力电池在插电式混合动力乘用车排名第八，新能源商用车第五，储能电池全球第五，户用储能电芯第二。

2023年，公司IPO募资20.13亿港元，2024年消耗近半，年末资产负债率73.2%，当年财务费用3.41亿元。

低价策略推高销量，但原材料价格下降未及时传导至销售成本，盈利遥遥无期。规模优先的战略使其深陷低毛利泥潭，难以追赶技术驱动的头部企业。

青山控股与项光达：高风险基因的推动

瑞浦兰钧由青山控股于2017年创立，隶属全球最大的不锈钢和镍生产商青山集团，实控人项光达持股59.4%。

青山控股1992年从温州起家，主要从事贸易，抓住印尼镍矿机遇，成长为行业龙头，2022年曾因伦敦镍期货事件名噪一时：青山持有20万吨镍空单，远超套保需求，遭对手逼空，潜在损失近100亿美元；2022年3月8日晚间，青山集团创始人项光达在接受媒体采访时说：“老外的确有些动作，正在积极协调。今天接到很多电话，国家有关部门和领导对青山都很支持。”3月9日晚，青山控股宣布，用旗下高冰镍置换国内金属镍板，已通过多种渠道调配到充足现货进行交割；同时，青山集团也在筹措资金以应付追缴的保证金，并通过移仓换月推迟交割时间。3月15日凌晨，青山实业发布声明称，青山集团已经与由期货银行债权人组成的银团达成了一项静默协议。

来源：青山控股微信公众号

此事件凸显项光达和青山控股的激进。与宁德时代曾毓群的技术驱动型制造业不同，项光达倾向金融化冒险，瑞浦兰钧的经营深受其风格影响，优先扩张而非技术积累。

青山为瑞浦兰钧提供镍资源和资金，2024年关联交易激增，上市公司对青山控股销售7.66亿元，采购3.39亿元，至2026年交易上限将增至31.90亿元。

2024年前三季度，钢铁行业利润下滑56.39%，镍市场因供需波动动荡。瑞浦兰钧高负债依赖青山输血，2024年筹资现金流净额仅2623万元，同比减少67.71亿元，几近枯竭。

技术滞后：研发不足掣肘竞争力

瑞浦兰钧2017年入行，错过磷酸铁锂技术迭代窗口，宁德时代、比亚迪（002594/01211）已占65%市场份额，形成强大的技术和市场壁垒，比亚迪于2020年量产刀片电池。二线企业中，亿纬锂能（300014）、中创新航（03931）也完成了首轮产能布局。

2020年，瑞浦兰钧研发投入仅7300万元，同期宁德时代投入20.7亿元。2024年，瑞浦兰钧研发费用7.79亿元，占营收4.38%，低于宁德时代的186亿元（占5.14%）和中创新航的14.18亿元（占5.11%）。

行业头部企业研发占比普遍超过5%，瑞浦兰钧低投入导致电池能量密度和循环寿命落后，高端市场竞争力受限。

据中国专利数据库，2024年瑞浦兰钧电池相关专利仅120项，远低于宁德时代的超8000项，创新能力不足。

2022年中，瑞浦兰钧推出“问顶”系列电池，布局磷酸锰铁锂和固态电池，但业内公认与前沿差距显著。技术投入不足源于规模优先，限制市场竞争力，客户开拓因此受阻。

海外收入大增，毛利率下降

瑞浦兰钧借青山在印尼的镍资源优势，建设8GWh电池基地，2023年海外收入10.51亿元，同比增长526.65%；2024年增至26.63亿元，同比增长153.4%。

公司与Powin、Vena Energy合作，2024年为Powin供应2GWh储能电池，供货澳洲Waratah Super Battery Site，2022年高镍半固态电池送样欧洲豪车品牌。

然而，公司海外毛利率从2020年的51.5%降至2022年的10.3%，2024年储能电池均价跌至0.35元/Wh，低于国内的0.3729元/Wh，客户如Powin价格敏感，利润受压。

《财中社》发现，瑞浦兰钧的海外扩张延续规模优先，2023年欧洲子公司在慕尼黑启动，2024年美国子公司成立，计划2025年产能超150GWh。

2024年，公司投资活动现金流净额-52.98亿元，凸显资金压力。同时地缘风险，如欧美碳补贴政策及印尼国内的政治波动，都会威胁供应链稳定。高投入低毛利的海外扩张加剧财务压力，规模导向的可持续性堪忧，客户结构问题由此凸显。

2024年10月，项光达女婿冯挺接任瑞浦兰钧总裁，其投资背景或有助于融资，但家族传承引发治理质疑。

客户单一：市占率下滑露短板

瑞浦兰钧客户以二三线车企为主，如上汽通用五菱、零跑，2024年配套20款车型，多来自上汽系；2022年，公司与哪吒、一汽合作，但2024年CABIA装车量数据未见其车型。

低价策略深陷价格战，CABIA数据显示，瑞浦兰钧2024年动力电池装车量市占率2.97%，远低于宁德时代的50.2%、比亚迪的16.3%。

客户结构单一削弱了议价能力。2024年，公司动力电池营收73.84亿元，毛利率仅2.5%。公开数据表明，爆款车型未见使用瑞浦兰钧电池，而宁德时代覆盖40%以上爆款车型。

头部车企青睐宁德时代、比亚迪的技术优势，瑞浦兰钧低价竞争短期抢市，但客户黏性低。

依赖单一大客户导致瑞浦兰钧抗风险能力弱。2024年，公司应收账款减值准备金增加，因下游客户回款周期延长。