12月17日，东兴证券发布银行行业11月社融金融数据点评报告称，11月社融新增2.34万亿，同比少增1197亿；存量社融同比+7.8%、环比持平。结构上，政府债继续是主要增量，信贷是主要拖累。①政府债券新增1.31万亿，同比多增1589亿；占新增社融的56%。11月初大规模增量化债方案落地后（年内新增2万亿地方政府化债额度），地方特殊再融资发行显著加快。②社融口径人民币贷款新增5223亿，同比少增5897亿；或与年末信贷投放季节性放缓、储备项目至明年进行开门红投放、地方债务置换部分偿还存量贷款有关。③表外融资：三项合计新增819亿，同比多增805亿。④直接融资：企业债券新增2428亿，同比多增1098亿；股票净融资427亿，同比多增68亿。

信贷方面，居民中长贷边际改善、企业部门仍待修复。11月金融数据口径人民币贷款新增5800亿，同比少增5100亿。贷款余额同比+7.7%，增速环比下降0.3%。分部门来看：

（1）提前还贷减少，地产销售回暖带动居民中长期贷款修复。11月住户贷款新增2700亿，同比小幅少增225亿，其中主要支撑来自中长贷。居民短贷当月净减少370亿，同比少增964亿。居民中长贷新增3000亿，同比多增669亿。一方面是存量房贷利率下调后，居民提前还贷减少，另一方面地产销售边际回暖带动新增按揭需求增长。价格方面，11月新发放个人住房贷款利率为3.08%，环比下降7bp。

（2）企业加杠杆意愿不足，化债影响存量，企业信贷依然偏弱。11月企业贷款新增2500亿，同比大幅少增5721亿，是11月信贷主要拖累。其中，企业短贷、中长贷、票据融资分别-100亿、+2100亿、+1223亿，同比少增1805亿、2360亿、869亿。

主要原因：①企业信贷需求仍偏弱。在一揽子刺激政策下，11月PMI数据延续修复，需求端新订单环比改善幅度有所加大；但CPI、PPI仍延续低位；票据贴现利率仍处在低位。综合来看，企业部门预期有所改善，但需求修复的持续性仍待观察，企业加杠杆投资扩产意愿仍然不足。②地方债务置换影响企业信贷存量。11月中旬本轮特殊再融资债启动发行，11月单月共计发行1.1万亿。据金融时报“融资平台等主体拿到专项债资金后，大部分会在10-20天左右归还债务，其中绝大部分为贷款，预计11月全国约完成近2500亿元地方债务置换，12月还将有更大规模的债务置换”，预计11月化债对信贷存量的影响在2000-2500亿。③部分企业融资需求转向发债。11月企业债券新增2428亿，同比多增1098亿。当前信用债发行利率较低，融资性价比高。